在SpaceX上市前夕，曾成功做空安然的著名空頭吉姆·查諾斯（Jim Chanos）猛烈炮轟當前市場的狂熱，直指SpaceX的萬億估值僅靠"夢想"支撐，并警告當前的AI資本開支熱潮正完美復刻1999年互聯網泡沫破裂的前夕。

近日，在紐約舉辦的Global Alts峰會上，擁有四十年做空經驗、曾因準確預測安然倒閉而聲名大噪的Chanos & Company創始人兼總裁吉姆·查諾斯（Jim Chanos），接受了彭博新聞社的現場專訪。在這場訪談中，查諾斯對當前市場中最火熱的概念進行了毫不留情的剖析。

查諾斯開門見山："我們將為一家營收190億美元、自由現金流為負的公司做一筆750億美元的IPO，估值接近2萬億美元。這真的是一場'希望與夢想'的IPO。"

他的判斷直接切中市場爭議的核心：SpaceX目前約以90倍營收的估值定價。相比之下，他用特斯拉作為參照系——"特斯拉憑借機器人和完全自動駕駛等承諾，交易價格約為營收的14倍。如果按汽車公司估值，它應該是30到40美元一股，而不是400美元。而SpaceX是90倍營收，這是完全不同的物種。"

面對華爾街當下極其狂熱的多頭情緒，查諾斯從基本面、商業模式和歷史周期的角度，對即將到來的SpaceX巨額IPO、AI基礎設施投資熱潮、太空數據中心概念等進行了全方位的降溫。

SpaceX萬億估值狂歡："純靠希望和夢想支撐的IPO"

市場目前對SpaceX的上市充滿期待，但在查諾斯眼中，這筆交易的定價邏輯已經脫離了現實財務數據，完全建立在對未來的無限遐想之上。

查諾斯一針見血地指出其財務數據的荒謬性：

"我們將看到一場估值接近2萬億美元、融資額達750億美元的IPO，而這家公司的營收僅為190億美元，且自由現金流為負。這真的是一個靠‘希望和夢想’支撐的IPO。"

他以同樣享有"CEO溢價"的特斯拉作為估值模板。他指出，如果特斯拉僅作為一家汽車公司，股價應該在30到40美元，但憑借機器人和全自動駕駛的承諾，它獲得了約14倍的市銷率（P/S）。然而，SpaceX的要價更為夸張："SpaceX的市銷率大約是90倍，這與10到15倍的營收乘數完全不是一個物種。"

對于馬斯克提出要在太空建立數據中心的宏偉藍圖，查諾斯從商業落地的現實角度潑了冷水。

他強調，傳統地面數據中心本身就是一個資本極度密集的生意，設備經常損壞需要更換，而將這一切搬到太空將面臨難以逾越的物理和商業障礙：發射成本、輻射散熱、保險可保性，以及最關鍵的系統冗余問題。

"在太空數據中心里，如果關鍵部件壞了，你必須將任務轉移到另一個航天器上，因為你不可能像在地球上一樣，派個帶著零件的技術員上天去修。"查諾斯表示，

"太空的總潛在市場（TAM）是無限的，所以你可以編造任何你想要的故事——火星殖民地、月球工廠、太空數據中心來證明估值的合理性。正如一句老話所說，在牛市里，人們為承諾支付溢價；而在熊市中，人們為現實打折。我們現在顯然處于前者。"

戳破AI基建神話："中間商"不配享有比英偉達更高的估值

除了太空敘事，查諾斯目前的核心做空目標集中在 terrestrial（地球上）的數據中心和被AI推上神壇的"新云（Neoclouds）"企業。自2022年起，他就一直看空數據中心板塊。

查諾斯用冰冷的數據揭開了該行業的真實盈利能力：

"這實際上是個很糟糕的生意。那些存在了很長時間的老牌企業，其稅前資本回報率只有中低個位數水平。"

針對像CoreWeave這樣的AI算力新星，查諾斯的評價更為犀利。他指出，穿透這些公司"成長股"的外衣，其本質不過是設備租賃商：

"他們從英偉達買芯片，轉身再把芯片租給超大規模云廠商或像OpenAI這樣的純AI軟件公司。這里的賭注全壓在設備折舊以及你能否從供應商那里拿到芯片上。"

他向市場拋出了一個極具常識性的估值邏輯：

"這個鏈條上的任何‘中間商’，無論是作為房地產信托投資基金（REITs）的數據中心，還是設備租賃公司，其交易倍數絕不應高于控制其供應的公司（如臺積電、英偉達、AMD等）。他們是徹頭徹尾的‘價格接受者’。"

復刻1999年泡沫："無限算力需求"是科技界的新謊言

對于當前由AI拉動的資本開支（CapEx）繁榮，經歷過互聯網泡沫的查諾斯表示"似曾相識"。他警告，資本開支的飆升正在嚴重扭曲標普500指數的盈利水平。

查諾斯解釋了背后的會計邏輯：當企業瘋狂購買芯片和建設數據中心時，這些巨額支出立刻成為了英偉達等供應商的當期收入和豐厚利潤；但對于購買方而言，這些支出是被資本化的，會在未來5到10年內緩慢折舊。這種財務錯配在短期內會極大地刺激整體企業利潤的紙面增長。

"在1998年中到2000年中，標普500的盈利上漲了30%。但從2000年中到2001年中，在一個非常輕微的衰退里，標普500盈利暴跌了40%。為什么？因為訂單被撤回了。人們發現自己不需要1萬臺路由器，只需要2000臺。"

查諾斯指出，當年互聯網泡沫的核心謊言是"互聯網流量每三個月翻倍"（實際上是每年翻倍），而今天的市場同樣沉浸在一個未經證實的迷信中：

"目前的情況有相似之處，即人們相信對算力的需求是無限的。無論能生產出什么芯片，都會有需求……這種長達十年的預測正在被提前資本化。"

2026年IPO發行潮：或將超越1999、2000、2021

查諾斯認為，真正值得警惕的宏觀信號，是當前爆炸式增長的股票發行量。

"華爾街也有印鈔機，不只是美聯儲。有時需要幾年才能啟動，但現在這臺印鈔機在大量印股票。在當前價格水平上，買家正在遇到賣家，也就是新供給。歷史上這通常不是好兆頭。"

他回憶2021年的警示時刻："2021年2月，有兩三周我們每晚在SPAC上做30億美元，大概等于當月整個美國儲蓄率——全部流入SPAC。這是一個警告信號。大多數股票在2021年上半年見頂，然后跌入2022年。"

他的預測是："我認為我們將打破所有股權發行記錄——超過1999年，超過2000年，當然也超過2021年。"

替代能源：為數據中心供電的"第三四選擇"

對于另類能源板塊因AI數據中心用電需求而大漲，查諾斯同樣持懷疑態度。"很多有著普通甚至糟糕業務的公司，現在交易于50、60、70倍盈利，30、40倍EBITDA，因為人們相信地熱或溢價太陽能將為數據中心供電，還有各種小型核反應堆股票。"

他的判斷與主流敘事相悖：

"美國真正不確定的東西其實是電力。但我們有足夠的天然氣，缺的是渦輪機、許可和所有把天然氣轉化為電力的瓶頸。這些在兩三年內都會解決。"

而且他指出，電力成本對數據中心而言并非關鍵瓶頸："即使按現在的電價，電力成本只占數據中心營收的5%到7%。這不是什么改變游戲規則的因素。"

他的結論是：

"那些因為'將是為數據中心供電的第三或第四選擇'而以瘋狂估值交易的公司，可能會回歸現實。"

6月市場輪動：AI熱點退燒，防御板塊接力

對于近期市場走勢，查諾斯提供了一個與眾不同的觀察角度。

"6月發生的事，是4月、5月那部電影的逆版本——4月、5月在空頭端傷害我們的股票，AI故事、數據中心、新云，這些在6月實際上都在下跌，幫助了我們的空頭頭寸。而我們做空的更具防御性的板塊——消費、醫療健康——在這輪下跌中反而在漲。所以對我來說，這看起來就是資金從過去幾個月的熱門板塊流出，流向被忽視的板塊的輪動。"

談及人才培養查諾斯坦言做空是一門反人性的藝術：

"當你做多，你有一個舒適的繭房——賣方喜歡，CEO上CNBC，有收購傳言。但作為空頭，你持續處于負強化環境中，一直被告知你錯了。不是每個人在持續負強化的環境中都能有好的輸出和情緒狀態。這就是在空頭端有天賦的人與技能更傳統的人之間的區別——你必須愿意承受大量的負強化。"

關于AI工具，他保持務實態度：

"AI在快速整理和格式化數據方面很好。但在空頭研究中，你最終需要對那些輸出進行判斷——商業模式是否可持續、是否存在欺詐可能、有哪些競爭威脅。當AI需要對那些事實形成觀點時，在我們的案例中，它仍然會大量產生幻覺。"

以下為訪談實錄全文翻譯（AI輔助翻譯）

吉姆·查諾斯，查諾斯公司總裁兼創始人

主持人：娜塔莉亞·克尼亞熱維奇，彭博新聞記者

吉姆·查諾斯： 我們即將進行一場750億美元的IPO，估值接近2萬億美元，而這家公司的營收只有190億美元，自由現金流還是負的。這真的是一場"希望與夢想"式的IPO。

娜塔莉亞·克尼亞熱維奇： 大家好。謝謝你，吉姆。我覺得今天能在史上最大IPO之一即將到來之前和你交流，真的是一個絕佳的機會。SpaceX本周五就要上市了，大家都非常興奮。彭博報道說這次發行已經超額認購了四倍。現在真的很難找到看空的聲音。那么你怎么看？

吉姆·查諾斯： 你找到一個了。

娜塔莉亞·克尼亞熱維奇： 你怎么看？

吉姆·查諾斯： 你看，這是一筆史無前例的交易。我認為這正是它明顯吸引了華爾街乃至華盛頓、硅谷各方關注的原因。我的意思是，我們即將進行一場750億美元的IPO，估值接近2萬億美元，而這家公司的營收只有190億美元，自由現金流還是負的。所以這真的——不好意思——這真的是一場"希望與夢想"式的IPO。我認為這對整個市場，尤其是科技板塊來說，是一個重要的風向標。因為依我看，基于未來五年任何合理的假設，這家公司都不值1.75萬億美元。這家公司的故事建立在一個巨大的潛在市場上——不僅是太空，還有人工智能。我認為，這正是讓所有人既著迷、又有些忐忑的原因。

娜塔莉亞·克尼亞熱維奇： 那么這是否意味著你會做空SpaceX？

吉姆·查諾斯： 我得先看看它上市后的交易價格。但你知道，問題的核心在于，這家公司因為其CEO而獲得了巨大的溢價。市場上已經有一家公司——特斯拉——同樣因為CEO而享受著相同的溢價，對吧？那種溢價是建立在機器人技術、完全自動駕駛軟件這些承諾之上的。所以我們已經有了一個參照模板，可以看看這類東西到底值多少錢。特斯拉目前的交易價格大約是營收的14倍，這是基于對未來的承諾。如果它只是作為一家汽車公司來交易，當然股價會在三四十美元，而不是現在的400美元。但SpaceX的估值大約是營收的90倍，這和10到15倍營收完全是兩碼事。所以，就像我開玩笑說的，太空的潛在市場是無限的，對吧？你真的可以編出任何你想要的故事——火星殖民地、月球工廠、太空數據中心——來為這個估值背書。但正如我認為那段開場視頻所說的：在牛市里，你為承諾付溢價；在熊市里，你對現實打折扣。而現在，我們顯然處于前者，而非后者。

娜塔莉亞·克尼亞熱維奇： 讓我再問你一個關于SpaceX的問題。如果你心里有數的話，你認為合理的估值應該是多少？

吉姆·查諾斯： 更低。

娜塔莉亞·克尼亞熱維奇： 低多少？

吉姆·查諾斯： 還是那句話，我們不知道它會以什么價格交易。就是這樣。我的意思是，這取決于你認為那些被寄予厚望的商業模式——太空數據中心、月球工廠——要多久才能實現。僅憑他們現有的核心盈利業務，你沒辦法為這個估值辯護。他們的核心業務是移動星鏈業務，而且順帶一提，上個季度增長已經在放緩了。所以基于現有業務，你可以得出幾千億美元的估值。問題是，剩下的那部分值不值1.5萬億？這就是我有疑慮的地方。我不知道，應該有一些溢價，但我不認為應該是1.5到2萬億美元。

娜塔莉亞·克尼亞熱維奇： 我們來聊聊您看空的行業或具體公司。其中有些公司可能也和太空經濟有關，因為埃隆·馬斯克計劃在太空部署數據中心。我很好奇，您認為這對目前在地球上運營的數據中心公司意味著什么？這是一個看空的理由嗎？您怎么看？

吉姆·查諾斯： 他還說過，他幾年內就能造出成本只有英偉達芯片幾分之一的芯片。所以也許我們也該聊聊這對芯片股的影響。

吉姆·查諾斯： 聽著，"太空數據中心"聽起來很美好。從物理角度來說，理論上或許可行，但問題在于：第一，你必須大幅降低發射成本；第二，你必須解決輻射散熱的問題，這意味著散熱器必須做得非常巨大，就像我們空間站上的那種，相對于飛船本身來說體積要極其龐大。

但更重要的是，你必須有冗余備份，而且必須能夠投保。冗余備份才是真正的難題。我們多年來一直在跟蹤地面數據中心這門生意——無論是云數據中心還是老舊的傳統數據中心——這是一門極其資本密集的生意，設備隨時都在損壞、隨時都需要更換，對吧？空調、線路連接，什么都會出問題。

如果太空數據中心的某個關鍵部件出了問題，你就需要冗余備份，你需要把業務切換到另一艘飛船上，因為你不可能像在地球上一樣，隨手派個技術人員拿著零件上去修。所以，在可保險性和冗余備份這些基本商業問題上，存在大量現實障礙。

吉姆·查諾斯： 另一個問題當然是：發射成本根本還沒有低到足以讓這件事在經濟上可行的程度。 說白了，這一切所依賴的那枚火箭——"星艦"——飛了12次，連地球軌道都還沒進入過。他們還在等這枚火箭真正入軌。

所以，這很大程度上就像我們之前討論的那樣，很多事情還要等好多年，而且還得一切順利才行。問題是，你現在就要為這些未來的愿景付錢了。

娜塔莉亞·克尼亞熱維奇： 所以您是看空數據中心的？

吉姆·查諾斯： 是的，我看空數據中心。

娜塔莉亞·克尼亞熱維奇： 市場上還有其他讓您感到擔憂的領域嗎？因為做空者現在真的很難找到機會——所有人都非?？炊唷]錯，過去幾天我們看到了拋售，但總體來說市場表現很好。您是怎么識別這些機會的？

吉姆·查諾斯： 是的，我注意到了。好吧，我們從大約2022年就開始看空數據中心了。數據中心這門生意讓我們感到困惑，說實話，它其實是一門糟糕的生意。那些在這個行業做了很長時間的老玩家，稅前資本回報率只有中低個位數。

再看看現在那些正在新建數據中心的公司，很多其實就是以前的比特幣礦工。然后還有"新云"公司（Neo clouds），我們一會兒再說。同樣，在我們拿到足夠細化的數據、能夠分析其房地產層面的案例中，它們的稅前資本回報率也只有中高個位數。所以這些公司本質上就是房地產信托（REITs）——對于那些既建機房外殼、又采購GPU、再對外出租的綜合型數據中心公司來說，就是這么回事。

如果我們把目光轉向Core Weave或Nebula這類新云公司，情況就更糟了。剝開表象來看，這些其實是設備租賃生意，對吧？它們從英偉達買來芯片，然后轉手租給超大規模云廠商，或者租給Anthropic、OpenAI這類純AI軟件公司。在這種模式下，賭注押在的是折舊率，以及你能不能從供應商那里拿到芯片。

這就回到了我們之前和客戶反復強調的一個觀點：任何在這條產業鏈中只是充當中間商的公司——無論是以REITs形式存在的數據中心商，還是設備租賃公司——它們的估值倍數永遠不應該高于控制其供應的上游公司，比如臺積電、英偉達、AMD等等。從各種意義上來說，它們都是價格接受者，都是中間商。

所以，我們現在處于牛市的這個階段，所有這些股票都已經漲到了溢價估值。我預計在不遠的將來，市場將開始真正審視這些商業模式，然后問出那個關鍵問題：什么是真正有護城河的，什么只是普通商品？

娜塔莉亞·克尼亞熱維奇： 我真的很想聽聽您對整體股市的看法。正如您所說，大趨勢是看漲的。但過去幾天，我們看到了相當嚴重的拋售。就業報告比預期更強勁，通脹依然頑固，債券市場現在預期可能會加息，收益率也在走高。從您的角度來看，這是熊市趨勢的開始，還是只是一次倉位調整？或者說，只是有些人在獲利了結，因為他們想把錢投入太空領域本身？究竟發生了什么？

吉姆·查諾斯： 是這樣的，對于我們的客戶，我們建議的是一個模型組合——由40個做空標的構成，并用各種不同的指數進行對沖。

我想說的是，娜塔莉亞，6月份迄今發生的事情，有點像是4月、5月那部電影的逆向重演。4月、5月那些在做空端傷害我們的股票——AI概念股、數據中心、新云公司等等——它們在6月實際上都在下跌，反而在幫助我們的做空端獲利。而我們做空的那些更具防御性的領域——消費品、醫療健康——在這次下跌中反而在上漲。

所以，作為一個觀察市場超過40年的人，在我看來，這就像是一次資金輪動——錢從過去幾個月最熱門的領域流出，流向了被忽視的領域。所以這是一個分化的市場，取決于你的倉位如何。我們在兩個方向上都有做空倉位，所以我們不想全押科技/動量股，也不想全押消費/醫療股。整體來說還好，但我認為這就是過去幾周這輪拋售最有意思的地方——跌得最慘的，明顯就是從市場底部反彈以來漲得最猛的那些。

娜塔莉亞·克尼亞熱維奇： 那您預計接下來會發生什么……

吉姆·查諾斯： 我本來還希望你來告訴我呢。40年下來，我學到的一件事就是不要預測市場走向。我們從90年代中期就開始管理對沖基金了。

看，毫無疑問，現在很多東西都已經過度拉伸了。散戶參與度創歷史新高，期權成交量創歷史新高，這種狀態已經持續了一段時間。整個市場充斥著大量投機行為。

不過，2026年與過去幾年最大的不同在于：這是自2021年以來，我們第一次看到如此大規模的股票發行。 我一直說，華爾街也有印鈔機，不只是美聯儲有。華爾街的印鈔機有時需要好幾年才能真正開動，但現在，這臺印鈔機正在大量印股票。

所以在目前的價格水平上，買方正在遭遇大量新增供給的賣方。一般來說，這對整體市場不是好兆頭。

上一次出現這種情況是2021年初，GameStop事件之后。我記得2021年2月，有那么兩三周的時間，我們每晚有30億美元流入SPAC，這個數字大約等于美國當時整個月的儲蓄率——全都涌進了SPAC。那就是一個警示信號。大多數股票在2021年上半年見頂，然后一路跌入2022年。

而我們現在看到的發行規模——SpaceX以及其他一些IPO，還有Google等公司的增發，幾乎每天晚上都在宣布——我認為我們將打破所有股票發行的歷史紀錄，超過1999年，超過2000年，肯定也超過2021年。

納塔利亞·克尼亞熱維奇： 那么我們能說，這波大規模IPO浪潮，是股市潛在的隱患嗎？

吉姆·查諾斯： 每次我們看到IPO浪潮，從歷史上來看，對股市通常不是好事。這是我們能從歷史中得出的結論。也許這次會不同。

納塔利亞·克尼亞熱維奇： 和互聯網泡沫相比，現在有什么相似之處，又有什么不同？

吉姆·查諾斯： 和互聯網泡沫時代相比，有什么相同，有什么不同？首先，這次規模要大得多。 這是我最先能說的。我曾經在1999年和2000年做空過股票，兩者之間確實有相似之處。最大的相似點之一，就是資本支出（Capex）科技熱潮對企業盈利的影響。

回到那個年代，我們有Y2K（千年蟲）問題。我記得我的公司在1999年換掉了所有的電腦。我們還經歷了互聯網網絡的企業級和電信基礎設施建設——不僅僅是全球范圍內鋪設光纖，大公司們基本上也在給自己"布線"，以便利用互聯網相互通信。

這一切在短期內對盈利能力產生了巨大影響，就像今天所有花在AI和數據中心上的錢一樣。

原因在于：如果我從你這里購買設備——比如1999年我買的電腦、路由器、網絡設備，或者今天我買的芯片，建設數據中心——這些支出在你的財務報表上是收入和利潤，而在我的財務報表上，則是資本化處理，按照5年、10年或其他年限攤銷折舊。

吉姆·查諾斯： 所以，資本支出熱潮對企業利潤具有極強的刺激作用，尤其是對標普500的利潤。這些錢直接流入英偉達以及所有供應商、建筑公司等的利潤底線，而購買方則在同樣的一筆錢上分期攤銷。

舉個例子：從1998年中到2000年中，標普500的盈利增長了約30%，大約每年15%，這比90年代初的增速要快得多。但從2000年中到2001年中，經歷了一次相對溫和的衰退，標普500的盈利卻暴跌了40%。

為什么？因為訂單被撤銷了。人們突然意識到自己不需要10,000臺路由器，只需要2,000臺，于是砍掉了訂單，而成本依然高企，盈利在短期內就崩塌了。 事實上，2000年到2001年間標普盈利的跌幅，與全球金融危機（那次是真正嚴重的衰退）期間的跌幅一樣大。

吉姆·查諾斯： 今天我們面臨同樣的格局。 這就是為什么標普500的盈利預期增長如此之快——本質上是因為資本支出熱潮直接轉化為少數幾家公司的收入和利潤，而花錢的那些公司則將其資本化。

這種情況從長遠來看很可能是不可持續的，理應給予更低的估值倍數，而不是更高的。 市場現在給出了更高的倍數，因為從后視鏡看是增長。但你必須看清楚，這種增長的驅動力是什么，有多少只流向了少數幾家公司，而不是整個市場。

這也是科技股表現優于大盤的原因之一。但它在某種程度上埋下了自我毀滅的種子——因為你必須持續以越來越高的水平維持這種資本支出，而這將越來越難以為繼。

納塔利亞·克尼亞熱維奇： 這是否意味著，你預期在某個時間點，人們不再需要那么多芯片？那么，我們如何從這個階段過渡到更好的狀態？

吉姆·查諾斯： 回到那個年代，對于在座的少數"老前輩"來說，有一個因互聯網而興起的"神話"，由MCI WorldCom提出并被奉為圭臬——互聯網流量每三個月翻一番。 這個說法深入人心，進入了公司董事會，人們紛紛說："我們必須為這些將要涌入內外部網絡的流量建設容量。"

然而事實證明——貝爾實驗室一位數學家做了出色的研究——互聯網流量并不是每三個月翻一番，而是每年翻一番。 這仍然是巨大的增長，100%的年增長率，但這是每年2倍和每年16倍之間的巨大差距。 2000年初，這一認知的轉變，正是導致所有人突然撤銷訂單的原因之一。

吉姆·查諾斯： 現在，我們有一個類似的情況——市場普遍相信對算力的需求是無限的，相信生產出來的每一塊芯片都能找到用途，都能用于大語言模型的訓練或推理。這種情況可能發生，也可能不會。我們只能拭目以待。

當然，可能會有技術突破，徹底改變這一切的經濟邏輯。我們無法預知。關于科技，有一件事是可以肯定的：總會出現你意想不到的顛覆性變化，這使得10年預測極其危險。 但現在，我們所處的市場，正是在將那些5年、10年的預測直接資本化定價。

娜塔莉亞·克尼亞熱維奇： 好的，我想稍微轉換一下話題，聊聊自二月底以來波動最劇烈的板塊之一——能源。我們看到能源價格大幅飆升，包括石油和天然氣。那些做空石油或天然氣的人損失慘重?，F在油價趨于穩定，各方爭論不斷。您對不同板塊的能源股有什么看法？

吉姆·查諾斯： 我沒辦法告訴你油氣價格會走向何方，但我可以告訴你有一個子板塊和我們之前的話題密切相關，那就是替代能源公司。這些公司的股價已經被炒到了離譜的高位，原因是市場認為它們將被用來為數據中心供電——真是令人驚訝。所以市面上有很多公司，業務相當平庸甚至糟糕，但現在的市盈率卻高達50、60、70倍，企業息稅折舊攤銷前利潤倍數達到30、40倍，因為人們相信我們要接入地熱能來為數據中心供電，或者我們需要以溢價購買遠超預期的太陽能。所以所有替代能源公司都被如此追捧。當然，還有一整個核能股子板塊，對吧——小型核反應堆股票，大家認為那將是終極答案。

吉姆·查諾斯： 我個人的看法是，在美國，我們真正不確定的其實是電力供應。我知道這聽起來有點逆主流，但我們有充足的天然氣和其他能源可以用來發電。我們缺乏的是渦輪機、審批許可，以及將天然氣轉化為電力過程中的各種瓶頸——但這些問題將在兩到三年內得到解決。我認為我們會突破那些繁文縟節，會克服"別建在我家后院"的阻力，會解決很多問題。如果數據中心和人工智能真的像所有人說的那樣龐大，那么電力就不會成為瓶頸，而那些以瘋狂估值交易的公司——因為它們充其量只是為數據中心供電的第三或第四選擇——很可能會回歸現實。我想這么說。這是一個非常有趣的做空領域，估值與現實之間存在真正的背離。很難相信我們找不到足夠便宜的電力。 再補充一點，說回數據中心和太空，因為這是人們想把數據中心放到太空的所謂理由之一——數據中心的電力成本其實非常低。即使以現在的電價水平，電力成本也只占數據中心營收的5%到7%左右。這根本不是什么改變游戲規則的因素。所以我再次認為，這些問題在未來兩三年內會相當容易地得到解決。

娜塔莉亞·克尼亞熱維奇： 那么，既然如此，我們為什么還需要把數據中心放到太空呢？

吉姆·查諾斯： 我不知道。這是個好問題。為了賣股票唄。

娜塔莉亞·克尼亞熱維奇： 好的，我想問您關于人才的問題，因為這個市場一直如此強勁、如此有韌性，所有人都極度看多。對您來說，找到懂得如何做空股票的合適人才是否很困難？

吉姆·查諾斯： 至少在我過去幾十年的經歷中，這一直都很困難。在做空股票和尋找人才方面，分析層面的工作是一樣的。你應該用同樣的方式審視公司，無論是做多還是做空。困難在于行為金融學層面。 當你做多股票時，你有一個非常舒適的"繭房"來支撐你的交易。

吉姆·查諾斯： 是的，因為所有人基本上都在告訴你：你是對的。如果股票便宜，賣方分析師會支持你，CEO會上CNBC，還有收購傳言之類的。但當你是一個賣空者時，你所處的環境是持續的負面強化。我談過這個很多次。并不是所有人都能在不斷被告知"你是錯的"的環境中保持良好的產出和情緒狀態。 在持續的負面強化環境下，這正是最終在做空方面有天賦的人與擁有更傳統技能的人之間的區別所在，因為你必須愿意承受大量的負面強化。所以我們實際上正在為一個客戶做一件事，我們正在幫助他們建立一個培訓項目，用來幫助識別和培訓他們的分析師，可以說是傳授這門"黑暗藝術"。但這確實是個挑戰。我認為在經歷了超長牛市之后，這更是一個巨大的挑戰。

娜塔莉亞·克尼亞熱維奇： 順便問一下，我們看到越來越多的公司在使用人工智能工具、各種類型的軟件來進行分析、基本面研究等等。您覺得這些工具對你們做空方面有用嗎？

吉姆·查諾斯： 我的意思是，人工智能是一種工具，它的輸出仍然需要核實。但它的優點在于能夠快速地匯編數據并進行格式化整理。但歸根結底，尤其是在做空方面，你需要對那些輸出結果作出判斷——商業模式是否可持續？是否存在欺詐的可能性？有哪些人工智能尚未察覺到的外部競爭威脅？因為人工智能，如你所知，本質上仍然是算法驅動的，它仍然是遍歷全網，挑選它認為正確的內容。當它在正確的事實基礎上發表意見時，它非常擅長以更快、更好、更有條理的方式收集事實。但在我們的案例中，當它需要對這些事實作出判斷時，它仍然會產生大量的"幻覺"。

娜塔莉亞·克尼亞熱維奇： 我們還剩30秒，我必須問你關于安德魯離開以及這個備受矚目的案件。你對此有什么看法？

吉姆·查諾斯： 是的，我的意思是，我們的看法是，政府似乎采取了一種新穎的方式，認為這樣是可以的。我的意思是，如果你持有空頭頭寸一段合理的時間，從空頭方向獲利是可以的。而不是在告訴別人"我想做空X、Y、Z"之后立即獲利了結，然后在一兩天內或當天就平倉X、Y、Z。

吉姆·查諾斯： 當然，案件中還有其他一些對辯方不利的事實，比如未披露的第三方，以及其他各種不利于辯方的情況。但問題在于——我想提出這樣一個問題，而且我們從未涉足那種業務，我們從未做過激進做空的業務，也就是公開發布報告然后據此交易——但如果我發布一份報告，當時股價是100美元，我基于事實以及我對這些事實的判斷，說這只股票在我們看來價值50美元。而如果那只股票當天交易價格跌到了45美元，我此時平倉空頭頭寸會不會有法律問題？這正是本案涉及的核心法律概念。 政府可能會說，不，這就是操縱，因為你是立即這樣做的。再說一遍，如果我就一只股票發表了我的觀點，說我認為它值這個價，那我是否在極短的時間內就受到了交易限制？我認為這一點可能會被上訴法院以不同的角度重新審視。 然而，案件中的其他一些事實對辯方確實非常不利，我認為這仍然是一個棘手的問題。

娜塔莉亞·克尼亞熱維奇： 非常非常感謝你，謝謝你，吉姆。

吉姆·查諾斯： 謝謝你。

娜塔莉亞·克尼亞熱維奇： 謝謝大家。